黄岳：China Joy探路AIGC生产，游戏板块投资机会几何？

小伙伴们好！今日跟大家聊一下游戏板块的投资机会。

今日的沟通分为好多个一部分，第一个一部分会给大家介绍一下全部游戏板块的一些情况和投资逻辑，及其项目投资思路；第二部分，简易聊一下人工智能技术有关的状况。因为今年的游戏板块市场行情遭受人工智能推动十分明显；第三部分是从项目投资节奏整个标底选择上跟大家相互交流。

1、游戏板块投资逻辑

最先跟大家聊一下第一个一部分，其实就是全部游戏板块的现象。

A股游戏板块上市公司大约80%-90%都要以游戏为主体的，因此A股的游戏上市公司基本上相当于游戏。自然，我们都知道全国最大的好多个网络游戏公司在香港股市。大家也有一些覆盖A股和香港股市游戏市场投资方向ETF，这种大家在第三部分来讲解。

总而言之，无论A股或是香港股市，国内游戏市场现阶段从营收占比的角度来讲，主要是由游戏奉献，因此，接下来讨论通常是紧紧围绕游戏那样一个环节。

游戏市场上一轮的趋势性行情还是应该上溯到2012年-2013年，一直持续到2015-2016年。如果你们不陌生得话，那一波市场行情整个产业发展趋势是一致的，和智能机渗入率的提升彻底同歩。因此上一轮游戏板块大市场行情不断能力很强，主要是归功于在我国智能手机迅速推广。

智能手机成本降低以后，各种各样工资水平的人群都可以用得住智能机。在智能机占有率快速升级下，手机应用程序也迅猛发展，包含大家可以看到一些小视频跟微信都迎来全面爆发，游戏即将迎来发展。但这个产业发展趋势到2016年以后大部分就没有了，后来就进入游戏市场相对高度市场竞争的时期。

大家都知道，手机游戏发行牵涉到手机游戏软件的撰写，撰写之后还要检测、发布，包含在这过程中需要申请版号等一系列的实际操作，然后还要根据电影宣传方式去进行发售。上线之后，由于手游游戏绝大部分都是网络游戏，还得有巨大的经营，不断开展版本迭代更新，推出新游戏道具和付钱新项目。在这过程中，具体表现在电影宣传的途径，发售端获得了很多的盈利。此外，游戏过程企业拓客成本还在大幅度提高。这两个方面联合作用下，又累加占有率没有一个颠覆性的提高，因此从2016年以后，中国手游行业大部分进入一个周期性起伏。

●长逻辑性：消费理念升级+跨代更替

实质进入游戏是一个消费性的板块，绝对不是必不可少日用品，反而是归属于可选消费品，也是大家提高自己针对文化活动所追求的日用品，因此也是一个消费理念升级的标底。

如果看游戏板块长久的投资逻辑，关键在于消费理念升级。现阶段咱们国家平均游戏中上边的开支，间距资本主义国家也有质的提升室内空间。也有一个长逻辑性，尽管人口数量的增长速度正在逐步贴近转折点，可是跨代在更替。

我们都知道网游本身就是外国货，70后、80后应当是我国最早触碰手机游戏的一代人，所以像90、00后更多的是游戏中早已盛行的情况下培养出来的，因此大家可以看到，如今打游戏的绝大部分都是年青人或者70后。那样70前这群人，因为儿时没有游戏那样一个东西，那时候手机还并没有，因此他们对于游戏的接纳与理解度很有可能对比年青人要差得多。特别是现在年龄大了以后可能还提不起兴趣前去学习与知道这些新游戏，因此我们看历史收费的人群与年龄的组成，现阶段仍以70后及80时为肯定的主力军，可是90后、00后也在慢慢变成手机游戏收费的主力军人群。将来，伴随着人口数量跨代的更替，玩家人群该会不断壮大。这是游戏板块2个长期性逻辑性。

●中后期逻辑性：游戏出海

中后期全看2016年以后，因为智能手机占有率类似达到短板，手机游戏收费的人群达到了短板，之后就是一个周期性起伏。在这过程中，有许多国内游戏开发商感觉中国的收益水准仿佛不太高，特别是电影宣传的途径牟取了很多的盈利，因此他们便开始游戏出海。

我们都知道游戏内容从产业链角度来说，或从玩家的角度来说，还是存在优越感的。像玩PC游戏都瞧不起玩端游或是网络游戏的，玩电子游戏又瞧不起玩游戏的。

这与游戏过程的机器、影音视频图像水平有很大的关系，由于大家都知道手机游戏实际上主要是故事情节，自然，网络游戏还涉及街道的运营、人与人之间的互动和市场竞争，从互动交流当中得到成就感。

这款游戏的终端设备可以提供图像和响声能力，显而易见还会牵制大伙儿游戏体验。PC游戏立即连接到电视机上，电视机的规格非常大，此外就是能够外接音箱，全部影象和声音的质量显而易见比其他的终端设备强多了。再减弱一点到计算机，笔记本电脑具备便携式，但在影音视频图像和响声质量的给予能力方面显而易见比不上PC游戏。手游游戏就更加比不上了，他就赢在较为便携式，因此手游游戏要以轻量的网络游戏占多数。

●短期内：游戏行业的规律性起伏

再回游戏板块，2016年以后基本就是一个周期性起伏。少数的企业出航，出航得话，一方面销售额可以获得扩张，另一方面，海外发行的途径在盈利链里边的比重并没有中国这么高，因此毛利率水准有所提高。

总体而言，2016年以后游戏过程的板块基本上就是周期性起伏。这里边一方面有交易的时间，交易本质上还是跟随经济波动走；另一方面其实是有监管周期时间，有些时候管控严一点，例如游戏版号不批下来。

大家都知道游戏的使用寿命是非常有限的资源。自然，也有一些长盛不衰的游戏，但我们从整体的角度看，游戏生命周期不久。此外，从付钱的角度来说，都是刚出来的网络游戏收费的比例或者单客收费的量高一些，但是整体而言新发游戏对于游戏企业是很重要的，是网络游戏公司得到收益的主要来源。

例如把游戏版号停止发行了，这时候网络游戏公司没办法上新产品了，显而易见对整个的收入和利润、将来的预估就需要打折。

因此，总体来看，手机游戏一方面是遭受全部消费力这样的波动周期，此外还有一个周期便是监管周期时间。

2、近年来手机游戏疯涨的主要原因

融合这俩周期时间来说，在去年底时，大约游戏板块处在怎么样的部位？

一方面，经济波动在去年底止跌了，所以今年进入恢复的时间当中。2022年年末情况下游戏板块市场估值在十几倍，十几倍基本就是2016年至今的估值的低限。我刚才提及了游戏市场基本上展现周期性起伏，实际上主要是指估值的起伏，估值低的时候往往是几十倍市场估值，高的话应该大约可以到30倍出头估值水平，无非就是展现那样估值的规律性起伏。

此外，上年游戏备案早已放开，现行政策上边的消极牵制已经落地了。包含现在看到也有一些权威媒体逐渐发文提及需要关注游戏板块里边的高新科技特性，这个其实都显示政策底。可是上一年的销售市场底落后了政策底，并且在政策底后又下跌了许多。

总体而言去年下半年到年末情况下，游戏板块处在一个周期底部，所以今年正常的而言游戏板块也是一个恢复，最少公司估值可以获得一个修补。另一方面，自身赢利也能够获得修补。

在今年的正常的而言，要是没有人工智能技术这件事情，游戏板块就是一个周期性恢复。

那样现阶段游戏板块的估值水平是怎么样的？龙头企业的估值水平应该是二十多倍，其实就是大约在周期中位值周边，便宜不便宜状态。可是少数的一些小市值股票估值水平早已很高了，因此时下总体大家看历史这个板块的估值水平，很有可能大约修补到中等水平偏高水准。现阶段总体而言，它市场估值可以说没有一定的诱惑力了。

大家可以看到，在今年的游戏板块的动力因素不仅主要是因为周期性修补，反而更大多是因为偏主题的催化反应，其实就是人工智能技术。

3、手机游戏和人工智能

下面跟大家聊一下人工智能技术有关情况，及其为何游戏板块是人工智能技术有关版块里边主要表现最明显的版块。

最先，人工智能技术不是一个新的东西，例如面部识别、图像识别技术、美肤，包括我们在电商平台买东西的时候就会接到一系列的消息推送，这种实际上都是围绕人工智能优化算法。包含无人驾驶、视频语音的音频转文字。

在今年的人工智能暴发或是来自去年底时的ChatGPT。ChatGPT属于一个GPT人工智能模型里边的一个人机交互技术的使用，背后都是GPT-3或是GPT-3.5这种标准大模型，所说大实体模型是指大语言模型，大语言模型较之前人工智能技术的，它较大的提高主要在两个方面。

第一个层面是它特性获得了大幅度的提高，例如如今GPT-3.5或是GPT-4，你使它去参与GRE或是有关的一些测试，那它可以取得很高的考试成绩，类似在我国报名高考，100分100分得话，它可以考80分得90分，这已经是很伟大的一个水平，表明特性获得了颠覆性的进度。

而颠覆性的进度主要来自做对了大量的实体模型、大量的主要参数，例如如今提及了大模型，大部分指的是全是模型指数值需要达到几十亿参数量级，才能够被称作大模型。此外，启用了很多的算率去进行计算。还有一个是针对原始记录加工有着很自己独特的地区，这种方面都是能够复制，并不是有着极大的环城河，实际上根本无法算得上技术层面堡垒，大量算得上工程上或是策略上、技术方案里的一种发展。

因此我们可以看到GPT-3.5出来以后，许多生产厂家都回访了相对应大实体模型，包含如今Meta早已开源系统的第二代大模型Llama，可以说特性能够达到GPT-3.5的水准，并且这是开源系统的，针对上中下游的全产业链产生很大的推动。

此外，人们都采用这类取得成功的处理方式，包含大量的主要参数、大量的算率及其海量信息级，的确针对原先的实体模型形成了大幅度提升，这样的大语言模型出来以后，人工智能技术有关的行业在功能上都获得了很大的提高。

例如以ChatGPT分界点，那在这一分界点以后，对比分界点以前，实际上较大的提高也就是大家找到正确的方式来提高自己模型特性，从而将原先的人工智能实体模型特性大幅度地提高了。

第二，它取决于人机交互上有非常大的提升。以前操作电脑或是使用搜索引擎，搜索引擎里边搜索，关键词的选择是很重要的。例如要搜索一个东西，有些人可能迅速可以获得百度搜索，有些人搜大半天无法得到百度搜索，是因为搜得迅速的人都可以采用较为精确换句话说更符合电子计算机习惯性的关键词点击搜索，检索后会依据百度搜索调节关键词，进而更快速地寻找较为准确的结论。但这个其实对人都是有较强标准的。

ChatGPT出来以后，在人机交互技术上都有着非常大的进度，大家能直接以自然语言理解和人工智能、电子计算机来进行交流，这个我进一步地提高了工作效能。

一个是特性的大幅度提高，并且特性的大幅度提高能够拷贝。人们都学习培训这类先进技术路经、前沿的方式，还可以提高自己原先模型特性或者直接到用开源系统的，而且现在Meta第二代模型已有商业化受权了，也可以用它大语言模型，再结合自身的一些信息进行调整，或进行一些新的语料库练习，进而实现自身原来模型更新和性能的提升。

第二，通常是人机交互上可以更符合人们的表述习惯性，大家也可以用自然语言理解和实体模型进行交流，这就是它的2个最主要的提升点。

为什么游戏这个板块是人工智能技术这一波市场行情里边的引领者，便是由于游戏和媒体行业以前针对人工智能技术运用已经非常成熟了。因为大家了解人工智能技术运用有一个很重要的行业便是视觉效果，包含我最开始跟大家所提到的图像识别技术、面部识别，这类都是属于机器视觉的行业。包含原先的文生图，也就是说你给他一段文字的描写，立即产生图象。包含各位看好莱坞大片，目前的网络游戏很重要的一个便是游戏制作引擎，实际上里边每一个模型、信息内容的设置，广泛使用了人工智能技术性。因此在人工智能技术性获得颠覆性的进度以后，显而易见大伙儿都会想到一个关键的应用范围便是手机游戏。

原先人工智能模型在实体模型以后出去，人工智能特性应该是能完成一个普通人大约几秒可以判定的事儿，例如图像鉴别、面部辨识。现今特性获得了井喷式的提高以后，人工智能技术能完成一个专业人员一到两个小时的任务量，例如文生图，你给他一段文字去形成图象，大家可以看到如今人工智能技术产生的图像生成得非常好。但你去找专业美工设计工作人员，大部分一个小时也就能完成同类型的制图。因此其实对生产主力早已极大提升了，在视觉行业一个非常成熟的使用便是手机游戏。

手机游戏不外乎是指几类工作中，例如创意工作，创意工作是目前人工智能技术的没办法替代的，包含手机游戏要设置一个怎样游戏的玩法，那样故事情节要怎么样设置。游戏语言中，及其游戏中交流的体制，包含里有一些贷币，贷币要怎样设置，这种想象力的行业人工智能技术没办法替代。

不过目前人工智能技术能够大幅度提高传统式的应用范围工作效率，例如原先有了一个艺术创意，说你要形成这样的画面，它是一个原始森林，山林里面很多草地，有太阳高照，或许还有许多动物在草坪上边做各种各样姿势。我原先的这个东西很有可能需要一定的美工设计工作人员形成，如今是在一个美工设计工作人员的领导下，能直接把艺术创意告知人工智能实体模型，人工智能技术就能够帮助她来进行这一制图。

我们可以看到，这便提高了工作效能，原先可能还需要聘请四个人，如今很有可能只需要一个人就行了，因此对于游戏市场而言，第一个大一点的逻辑性便是降低成本，在很大程度上减少了它成本费及其研制的周期时间研发费用。

第二，大语言模型还有一个很重要的主要用途便是文本。因为自身大语言模型便是生成式的语言模型，有机会去形成一段文字文本。因此我们如今每一个游戏里的故事情节，包括我们和游戏中NPC之间的互动，实际上都是我们的导演换句话说脚本制作的撰写工作人员预制构件好一点的，你和它如何会话，它如何回复你，全是以前精心设计的。

自从有了生成式大语言模型以后，我们能想起有可能会真正能为游戏里的某一些角色授予自身的品格，大家告知它这一游戏角色大约是怎么样的，或是我们用大量语料库来练习它。例如此人的设置就是一个比较自私自利的。那它将来估计就能够真真正正生成式跟我们进行交流，根据我们和它会话，它、来形成新的一些文字，看上去就像它是一个真实存在人来跟大家会话一样，对于游戏而言能够产生一些新游戏的玩法，这就是元宇宙概念的发展理念。

元宇宙概念的发展理念有一个核心的，是我们应该能在网络世界里边创造更多虚幻世界，不会像我们目前创造了一个虚幻世界、创造了一个网游世界，但这个网游世界或是游戏的制作者创造出来的、没能力提升开发人员原来创造的世界。将来融合人工智能实体模型，特别是在是语言表达模型，这类生成式文字能力有可能会就能在网游世界里边不断地去创造更多全球，但这些全新的世界已经彻底打破了原先的游戏开发商自身框架和核心理念。

自然，这一仍在较为初期的时期，因此游戏板块之所以成为人工智能技术有关版块里边主要表现非常好的版块，也是由于动漫领域原来人工智能技术已经非常成熟了。如今性能增加了以后，他就可以为网络游戏公司造成真正的价值，这便表现在游戏开发效能提升及其研发经费大幅度下降，这个是迅速能够看见的，由于本来就是归属于完善应用领域一个性能增加，因此游戏板块可能是人工智能技术端最开始可以看见产生业绩贡献的细分子行业。

第二，人工智能模型的使用有可能会可以带来一定的新游戏的玩法，但这个尚处于十分初期的时期，现阶段至少我本人都还没见到比较成熟的使用。未来一定值得关注的。游戏板块可以说的确归属于人工智能技术大一点的产业链里边应用端最可能造成具体贡献的一个运用类目。这也是它跟人工智能契合点。

4、如何规划游戏板块？

再聊一聊游戏板块的投入节奏感，最先我刚才提及了，去年底是游戏板块周期性低谷期，在今年的可以说早已依靠人工智能这一波市场行情把估值修复了。现阶段估值修复处于中等地方，很有可能某些小市值的估值水平处在中等水平偏高部位，大总市值的企业、龙头企业大约在中等估值水平。

往后看，一方面是周期性修补进一步持续。由于大家都知道今年国内恢复年，只不过是因为种种原因，例如疫情下的伤疤效用，包含海外一些需求不振，一同导致了在今年的恢复可能会比较坎坷。今年初的时候我们的信心都非常高，到年里的时候觉得好像并没有想象中的那么好，可是我们依然处在一个恢复的时间当中，因此未来我们假如不考虑到一切人工智能技术一个新的一些边界的增加量，自身手机游戏有关的板块就处于周期性恢复当中。但是整体而言股票基本面是向好的，不顾及一切外部要素。

此外，人工智能技术得话，针对游戏板块成本下降，很可能是更快更能体现在公司经营效益里边的。估计很有可能顺利的话今年后半年或是下一年的上半年度就可以看见较为明显成本下降，这是人工智能技术应用端，有可能会可以进一步提高企业的运营能力。

第三个大一点的逻辑性，游戏板块除开周期性起伏以外，每一轮产业链的态势都需要融合手机游戏终端转型。目前国内可以看见的一个是人工智能技术，还有另外一个隐性的便是AR、VR、MR这类虚拟现实技术的机器。VR、MR现阶段使用最完善的行业便是手机游戏。现阶段机器的价钱还很高，可是消费电子产品级商品都会有这样的特性，便是发布时价钱都非常高，相信随着成本下降就产生大量的衍化形态的使用，因为游戏应该算是归属于虚拟现实技术里边现阶段最可能造成完善商业化的运用的细分行业。并且现在已经有较为成熟的商业化的运用了，所以未来还有一个值得关注的技术革命。

除开人工智能技术以外，那你就是虚拟现实技术的专业技术。现阶段动漫领域已有较为成熟的运用了，不过目前仍然处于占有率依然保持在极低的水准，最主要的是因为机器的价钱太贵，例如将来过了两至三年上下，假如机器的价钱可以降低出来得话，那样游戏板块又产生一个比较强的第二增长曲线，这一轮行情有可能会能够匹敌2012年到2016年智能机占有率大幅度提高所产生的游戏板块大市场行情。

大家往后看，游戏板块的长期的动力因素是很值得关注的，一个就是人工智能技术，还有一个是虚拟现实技术的专业技术，现在市场已为人工智能技术进行了一些标价，虚拟现实技术现在还没有一切产品定价。由于目前还没有任何一个A股和H股的企业有根据虚拟现实设备的发展游戏软件，所以目前股票价格中没有反映，可是以后会有这样一个产业发展趋势。

总体来说，假如往后看两三年得话，游戏板块的升值空间是比较高的。咱们就看走势，2015年至今，游戏板块离开了一个长久的下挫行情，今年初至今反弹力度是比较高的，可是就把它融合在一个十年的层面来说，其实就是持续下跌了八年以后所才斟酌出十分强劲反跳。

对比以往八年积累下来的下滑而言，应当说这些反跳尽管短期内而言是很强的，但我们从中远期的角度来说，将来的上行的室内空间依然是非常大的，因此中后期是指大约两至三年上下，大家非常看好这个板块，这也是中后期节奏。

短期内而言，可以说我们都觉得这个板块市场出清依然不到位。领头版块、领头股票的估值水准相对而言古代历史中等力度，但是有一个其他小市值的企业因为AI有关理论的蹭热点，它估值水平已经达到在历史上很高的估值水平。游戏板块很有可能也面临着两至三个月多的时间去完成这一轮的市场出清，特别是年初以来上涨幅度最大的时候就已经超过100%。

大家去复盘总结在历史上一切一轮板块个股大一点的市场行情，100%的涨幅都是比较高的一个数据信息。因此在这样的情况下，它调节是很正常，并且一个100%的涨幅，调节20%、30%是正常，调节40%、50%也绝对正常的。因此，总体而言游戏板块最近的调节是因为涨的太多了。

短期来看（短期内是指两至三个月上下），我是觉得仍然需要时长或是室内空间去消化吸收太快的一轮增涨，这其实是行业本质走势逻辑性所表达的，和股票基本面不一定有十分密切的关系。要么就是时间换空间，要么就是空间换时间。可是中远期的发展前景是很好的，所以一个特别好配备方法，是要去定投基金手机游戏ETF（516010）或是联接基金。

如果你现在去干定投基金，终点站设到今天的12月，例如要配10个点的持仓或是20个点的持仓，每一个月定投基金或是每星期去定投基金，定投基金到今天的12月，把那10个点、20个点的持仓布署上，那样我认为是比较合适去面对时下短期内和中远期冲突的一种配置方法。

还有一个就是大家再看一遍极短期内，应该算是较为超跌股状态，大家继续看，或许还有China-Joy、亚洲运动会等等一系列事情的推动。因此极短期内而言，游戏板块很有可能又具有一些短线炒股其价值。但我刚刚讲过股票短线很有可能依然会维持一个市场出清状态，要么就是时间换空间，要么就是空间换时间。

可是这个板块将来两至三年是A股十分具有配备使用价值的板块，由于是一个产业发展趋势。一方面本身的基本面非常好，是一个交易恢复的标底，本身就算没有一切外界因素，本身也有一个周期性恢复要求。第二，AI的产业发展趋势而言，游戏板块是AI最开始可以落地式最完善的应用范围。第三，未来有有可能出现的AR、VR、MR虚拟现实设备在游戏板块上边的使用。所以我认为这个板块配置使用价值中远期是比较高的，只不过是大家一定要注意配备速度的难题。

标底的选择上，由于大家都知道板块龙头股和中小市值个股的主要表现通常不一样，有些时候市场行情来时，很有可能龙头股票反倒不太涨，反倒是中小市值由于筹码结构非常清晰，可能会有大量资金想去蹭热点。并且这个大的板块里边很有可能标底选择股票难度也非常大，所以这时候是比较适合根据ETF等指数型基金来进行配备的。

手机游戏ETF（516010）是绝对专注于A股这款游戏的指数型基金；手机游戏沪港深ETF（517500）与此同时覆盖A股和H股。国内游戏板块最大的一个两个龙头公司都在港股上市的，那么这样的标底是覆盖A、H两市上市游戏公司的标底。针对游戏板块有兴趣、需要配备的投资人，能通过这俩ETF包含它联接基金来对游戏板块进行规划。

手机游戏本身是一个波动性很高的版块，因此大家还需要注意自身配置节奏感，此外也要根据自身的股票投资风险及其资金预期回报率，结合自身的资金分配期限，在全面阅读文章募集说明书和相关法律条文的前提下，根据实际情况开展决策。

风险防范：

投资者理应深入了解基金定期定额投资和零存整取等存款方法的差别。定期定额投资是帮助投资者实现长线投资、均值运营成本的一种简便易行的投资方法。可是定期定额投资根本无法避开私募投资所原有风险，无法保证投资者获取收益，并不是取代存款的等效电路理财方法。

不论是个股ETF/LOF股票基金，都属于比较高预估风险与预期收益率的证券基金种类，其预期收益率及预估风险级别高过混合基金、债券基金和货币型基金。

基金财产投向科创板上市和创业版股票，要面临因投资方向、市场运行机制及其交易方式等差别所带来的特有风险，报请投资人留意。

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责编 叶峰